בתחילת חודש פברואר קיימנו Webinar בנושא הנפקות תחת הכותרת: "המסלול להנפקה – טרנדים כלים ותכנון חכם". בחרנו לקיים את הוובינר בנושא זה כעת בגלל מה שנראה כמו "התחממות" בגזרת ההנפקות. כך הסביר בפתח הדברים יובל גנני, שותף מנהל ב-EY: "ברוכים הבאים לוובינר שלנו לקראת שוק ההנפקות – שאנחנו חושבים שהולך ונפתח אחרי 3 שנים לא קלות ומאתגרות שכללו עליית ריבית, רפורמה משפטית, מלחמה ארוכה מאי פעם".
גנני דיבר על תנאי מאקרו שמשתנים לחיוב: "ראשית, ישנה אופטימיות כתוצאה מהפסקת הלחימה. יש גם התחזקות של השקל שנובעת מהסטה מחודשת של כספים לשוק הישראלי. ישנה ציפיה להורדת ריבית – והתוצאה של כל אלו היא אחת: עליה במכפילים של החברות שנסחרות בבורסה בישראל והצפי שנראה הנפקות רבות בחצי השנה הקרובה של 2025 ולאורך החציון השני". הוא סיכם: "אנחנו בתור פירמה שיושבת ורואה את השוק לאורך ולרוחב מרגישים שזה הזמן – השוק הולך ונפתח. אנחנו לבד להערכתי מלווים כרגע הנפקות – בשלב כזה או אחר – של בין 40 ל-50 חברות מתוכן 4-5 הנפקות אג"ח אמריקאי או קנדי".
במושב הפותח שוחח גנני עם חגי שרייבר, מנהל ההשקעות הראשי בפניקס. שרייבר פתח ואמר: "אני מסכים עם מה שאמרת בפתיח וחושב שיש פקטורים נוספים שהופכים את 2025 לסיטואציה שהיא נוחה להנפקות. גם שוק ההנפקות בארה"ב מראה סימני בשלות ואנחנו רואים את הזרים חוזרים להיות הרבה יותר מעורבים פה בישראל; החל ממבצע הביפרים בספטמבר, המחזורים גדלו, הזרים מעורבים יותר ומוכנים לשלם מחירים יותר גבוהים לפעמים. השוק פה נהיה יותר מעניין".
גנני: בתור אחד שמנהל מאות מיליארדי שקלים מה מעניין אתכם בשוק ובחברות שאנחנו רואים?
שרייבר: "בגדול מוסדיים מחפשים גודל מינימלי. אני לא חושב שהייתי ממליץ למישהו לבוא לשוק לפני שיש לו של לפחות 500 מיליון שקל (שווי) ועדיף כבר לגרד את המיליארד. אנחנו רוצים לראות חברות ריווחיות, חברות ממגוון סקטורים. שוק ההון הישראלי מוטה נדל"ן, פיננסיים, אבל אנחנו אוהבים לראות גם חברות שירותים, חברות הייטק ריווחיות – שהרבה פעמים רוצות ללכת להנפיק בחו"ל אבל יש הרבה יתרונות לשוק הישראלי. זה שוק שהשחקנים בו יותר סובלניים, לא ממהרים להגיב על כל פספוס קטן בדו"חות לזרוק את המניה בכל מחיר, מהצד השני, כאן לא נותנים את השווים הגבוהים ביחס לחוץ לארץ".
גנני: יש סקטורים שהם יותר אטרקטיביים לדעתכם?
שרייבר: "אנחנו מסתכלים אם החברה טובה, אם ההנהלה טובה, אם החברה בשלה, אם הממשל התאגידי שלה כבר מספיק טוב, אם השוויים סבירים ביחס לאלטרנטיבות שלנו וכן מחפשים גיוון: הייתי רוצה לראות יותר חברות תעשיתיות, שירותים, הייטק – לא שאנחנו אומרים לא לנדל"ן, אבל השוק צמא גם לדברים אחרים".
גנני שאל על האתגר של חברות משפחתיות, תופעה יחסית שכיחה בשוק המקומי: "לא פעם חברות משפחתיות צריכות לעבור איזשהו מסע בדרך ולהבין איך השוק חושב בנושאי ממשל תאגידי, תגמול, שילוב עובדים שהם בני משפחה ועוד סוגיות", השיב שרייבר. "הדבר הזה מכין אותם טוב יותר לשוק הישראלי. נדרשת בדרך כלל עבודה, שאפשר לעשות במעבר ל-IPO או לפני כן בצמוד להשקעה מוסדית כמו למשל שעשינו עם קבוצת מאיר. זו חברה שהבינה שהיא צריכה לעשות את המעבר מחברה פרטית לחברה עם משקיעים חיצוניים; הרבה פעמים צריך לשנות הלכי עבודה שנהוגים שנים".
גנני ניסה לקבל הערכה משרייבר לגבי אורך הזמן שחלון ההנפקות יהיה פתוח. הוא הגיב: "אנחנו במקום שברירי, כולנו יודעים את זה. ההערכה שלך היא לכמה עשרות הנפקות, אז שמעתי את ראש ראשות ניירות ערך והוא שותף להערכה הזו. כל עוד המצב ימשיך להיות יציב ונמשיך לראות את החטופים חוזרים, אז הכמיהה של המשקיעים הזרים לשוק הישראלי תישאר. זה פשוט מדהים אנחנו מדברים עם משקיעים זרים, כל האפולו-יים והבלקסטונ-ים וה-KKR-ים של העולם (קרנות PE גדולות), והם כולם אוהבים את מה שקורה – לפעמים יותר מאיתנו – כי הם רואים תמונה יותר גדולה עם הסעודים והאמירויות ורוצים להיות חלק מזה – כל עוד הכיוון הוא אופטימי אז השוק יהיה פתוח".
גנני הוסיף ואמר שלדעתו צריך לדעת לנצל את ההזדמנות להנפקה: "הניסיון מראה שחברה שמחליטה ללכת על זה – צריכה ללכת לזה בצורה נחרצת. כי הרבה פעמים ראינו חברות שהחליטו אבל הרגישו שיש להן את כל הזמן שבעולם, לארגן את ההנפקה, והחשב בדיוק חולה וההיא בחופשת לידה… והם לא הבינו את גודל המשימה – להסתער ולעשות את זה כמה שיותר מהר. הנפקה זה לא יין – היא לא משביחה לאורך זמן". שרייבר הגיב: "נדרשת המון תשומת של חברה – להנפיק, ובאמת יש נזק אם אתה מתחיל את התהליך ובסוף נכשל. זה מסמן משהו שלילי לשוק, ויכול לקחת עוד שנה-שנתיים לחזור. תראה את המקרה של חברת בלדי, שהייתה לבסוף הנפקה מאד מוצלחת אבל לקח להם שנתיים – אחרי ניסיון קודם להיכנס לשוק ההון בדלת האחורית עם SPAC".
נקודה אחרונה שהדגיש שרייבר נוגעת לשווי המבוקש: "צריך לדעת לא להתעקש לקחת את השקל האחרון. זה מסע ארוך, גם אם משאירים 10-15% על השולחן על 20% מהחברה, זו לא דרמה ונותן לחברה תהליך הרבה יותר בריא ואופטימי שהמשקיעים בו לומדים לאהוב את המנייה כי הם מרוויחים כסף עם החברה". גנני הסכים: "היו לנו מקרים עם חברות שהתעקשו אם זו תהיה הנפקה בשווי 800 מיליון שקל או 900 מיליון שקל ובסוף מכרו את העסק אחרי שנה ב-50 מיליון שקל… אני לגמרי מסכים שצריך לנהל את הסיכונים ולגמור את התהליך בהצלחה גם אם זה אומר להשאיר כמה שקלים על השולחן".
לצאת למרפסת – פאנל על משמעות ההנפקה
המושב השני בוובינר נשא את הכותרת: "המסלול להנפקה – טרנדים, כלים, ותכנון חכם". את המושב הנחתה כרמל בארי, שותפה במחלקה הכלכלית ב-EY . היא הציגה את מסגרת הדיון: "הנפקה היא רגע מאד משמעותי בחיים של חברה. המעבר מהפרטי לציבורי משפיע על החברה כמעט בכל התחומים. כמובן מהפן הפיננסי אבל גם מהפן הרגולטורי, המבנה הארגוני, כח אדם ועוד ועוד. מעבר לפרוצדורות ואבני הדרך הפורמאליות – חברה צריכה להגיע מוכנה ממגוון רחב של היבטים כדי להתמודד עם אמות המידה שחברה ציבורית נדרשת לעמוד בהן מיד אחרי ההנפקה. בחלק הזה נכנס לעובי הקורה וננסה לגעת ביסודות המעבר הזה".
סוגיה ראשונה שנידונה במושב הייתה תכנון המעבר. עו"ד מוטי ימין, שותף ומנהל מחלקת שוק ההון ב-EBN הסביר: "תהליך ההנפקה הוא תהליך עתיר תשומות ועתיר משאבים מצד החברה, גם בהיבטי זמן. זהו תהליך שהוא חוצה ארגון מרמת ההנהלה עד חלק משמעותי מהעובדים בתוך הארגון. בדרך כלל, מרגע שמתקבלת החלטה אופרטיבית לצאת לדרך ולהתניע הפיכה מסטטוס של חברה פרטית לציבורית, אנחנו מדברים על לוחות זמנים של 6-8 חודשים מרגע שניתן אור ירוק. לאורך התהליך החברה תסתייע בשורה של יועצים חצוניים ממגוון דיסצפלינות וכל אחד יפגוש את החברה בנקודת זמן אחרת. מבין היועצים שחברה פרטית תפגוש לאורך התהליך אני יכול להזכיר את הבולטים שבהם: רואה החשבון המבקר, עורכי הדו"חות הכספיים, יש צורך בעורכי דין שמתמחים בשוק ההון כדי להתאים את החברה לרגולציה שרלוונטית לסטטוס של חברה ציבורית. ישנם מעריכי שווי, חברות דירוג אשראי, יועצי תגמולים ובנצ'מארק, יועצי ממשל תאגידי, עושי שוק, חברת רישומים, נאמן לאגרות חוב, חתמים ומפיצים וכולם נרתמים לאינטרס אחד – לעבור את התהליך הזה בהצלחה".
ימין נגע גם בצורך לערוך תשקיף שנותן ביטוי מלא של הפעילות העסקית של החברה. בנוסף, יש כמובן צורך לעבוד מול הרשות לניירות ערך ומול הבורסה. אחר כך, הסבר, מתחיל תהליך של "גישוש" של עניין בשוק והתחלה של תמחור. "בשלב הבא יהיה תהליך של רוד-שואו מול שחקנים מוסדיים על מנת לגייס משקיעים להנפקה. לגבי עלויות התהליך, לפי נתונים של הבורסה בתל אביב, הם מדברים על 2.8% מסך ההנפקה, לחברות שמגייסות מעל 300 מיליון שקל. ככל ששווי החברה פוחת והיקף הגיוס פוחת – רואים קיטון בסך העלויות אבל שיעור העלויות מתוך סך התמורה ברוטו – עולה בהדרגה". מול זאת, הדגיש ימין, חלק גדול מהעלויות הללו מבוססות על הצלחה.
סוגיה שניה שנידונה במושב הייתה פרופיל החברות שנכון להן לעבור לשוק הציבורי. על כך הסביר איהאב סרחאן, שותף רב תחומי ב-EY: "יש מספר סיבות שבגללן חברה הולכת לתהליך הציבורי – בין אם היא רוצה לעשות גיוס הון, או הסדרה בין דורית, או פשוט להירשם למסחר. חברות שיגשו לתהליך הזה חייבות להיות בשלות לו: צריכה להיות בשלות עסקית, חברות חייבות להיות עם היקפים מסויימים; חברה צריכה להיות עם אופק צמיחה וריווחיות שהוא אטרקטיבי למשקיעים; חברה צריכה להיות עם כח אדם ועובדים מקצועיים שיכולים לעבור את התהליך הלא פשוט הזה. לא פחות חשוב צריך את הבשלות המנטלית; לצד הפרוצדורה עצמה, אנחנו נתקלים בהרבה מקומות שיש בעלי שליטה שבנו את העסק בעשר אצבעות, והם סופר דומיננטים בכל ההחלטות, ובשנייה אחת הכל מתהפך ופתאום הם לא יכולים לקבל את כל ההחלטות לבד. למשל, אתה לא יכול להחליט לבד שאתה מעלה את השכר של עצמך בשקל בלי וועדה וזה 'אירוע'. צריכים הבנה והשלמה לקראת מה שהולכים, וזה לא פחות חשוב מהבשלות העסקית".
סוגיה שלישית שנידונה בפאנל היא היבטים של שכר ותגמול לנושאי משרה. על כך דיבר אבי ניר, מייסד ומנכ"ל Compvision, והתחיל עם אנלוגיה: "אתה גר בדירה שיש בה מרפסת אבל אתה עושה את הכל בפנים, אף אחד לא רואה ואתה עושה מה שאתה רוצה, ברגע שאתה ציבורי כאילו יצאת למרפסת וכולם רואים אותך". הוא הוסיף: "הנושא שאני ספציפית מדבר עליו הוא שכר ותגמול של נושאי משרה בחברה – יו"ר, מנכ"ל, חברי הנהלה ודירקטורים. כל נושא השכר של האנשים האלו מרגע שהחברה ציבורית הוא תחת רגולציה בישראל – צריך לקבוע מדיניות תגמול לנושאי המשרה. זה אומר שחברה שהיא מנפיקה – בתשקיף שלה יהיה פרק על מדיניות תגמול לנושאי משרה – כמה רוצים לשלם? זה נושא שלם של תגמול והוא נעשה מול בנצ'מארק מקובל. אישור מדיניות תגמול נעשה מול האסיפה הכללית של בעלי המניות – תהליך פרוצדורלי לכאורה – אבל הוא מאד רגיש מבחינת החברות".
ניר המליץ לחברות לעשות כבר מראשית הדרך תהליך סדור ורציני, כדי ללכת כמה שפחות לאסיפת בעלי המניות. הוא הוסיף: "עד עכשיו היינו רציונליים – אגיד משפט על שכר: שכר זה כסף עם רגשות, תמיד. כשאתה מפרסם דו"חות אתה חושף את שכרם של חמשת מקבלי השכר הגבוה בחברה, Public. זו סערת רגשות וזה מייצר בתוך החברה איזשהי סיטואציה שמה שעד עכשיו היה מוצנע כמו פערי השכר בחברה, עכשיו כולם רואים את זה. כל שנה העיתונים מפרסמים את 100 מקבלי השכר הגבוה במשק – פעם זה היה נחשב טוב להיות למעלה ברשימה, היום זה גם גורר השמצות".
סוגיה רביעית שנידונה היא היתרונות בלהיות חברה ציבורית. סרחאן אמר: "חברה ציבורית היא חלק ממועדון יוקרתי שמאפשר הרבה גמישות ונותן הרבה יתרונות: קרבה לשוק ההון, זה מקל על הגיוס, למעשה כמה סוגים של גיוסים – חוב או אקוויטי. ההנפקה והציבוריות מאפשרים הרבה גמישות בכל מה שקשור לסדרה בין דורית כי כשיש דור המשך קשה לפעמים לחלק את העוגה אבל חברה ציבורית היא נזילה ויש לה שווי, אז החלוקה יותר פשוטה. חברה ציבורית מחויבת בממשל תאגידי חזק וזה שומר על החברה – זה מכריח את החברה להיות מסודרת ולעבוד לפי כללים".
יפעת פלקון שניידר, שותפה במחלקה המקצועית של EY, נגעה בסוגיה חמישית – היבטי שקיפות ודיווח: "חברה ציבורית חייבת בשקיפות בגילוי ושקיפות בדיווח כספי תדיר, רבעוני או חציוני, תלוי בסוג התאגיד. יש לזה כמובן גם יתרונות בגיוס משקיעים פנימה אבל יש עם זה גם חסרונות. הגילוי הזה מביא את כל המידע שלך פתוח וחשוף לכולם כולל למתחרים וזה משהו שמן הסתם צריך להביא בחשבון. מלבד הדיווח הכספי יש חובות דיווח שוטפות על אירוע מהותי בחברה ועניינים נוספים לפי כללי הרגולציה. זה אומר שצריך לנהל את זה – את קשרי המשקיעים – וזה אירוע בפני עצמו שחברה ציבורית צריכה לעשות. יש משקיעים מהציבור יש משקיעים מוסדיים וצריך לתווך להם את המידע הפיננסי ולהציג אותו במצגות משקיעים. בחברה ציבורית יש גם אחריות לבעלי שליטה ולנושאי משרה, במישור פלילי, מנהלי ואזרחי".
היא הוסיפה: "צריך לקחת בחשבון צירוף של עוד נתונים: הערכות שווי מהותיות לפי המבחנים של הרגולטור; חברות כלולות מהותיות, לפי הכללים גם הדו"חות שלהם מצורפים כך שזו רמת שקיפות לא רק ברמת החברה המנפיקה אלא יכול לרדת גם לרמת החברות המוחזקות". על כך הוסיף סרחאן את הצורך לעבור מתקינה חשבונאית ישראלית לתקינה חשבונאית בינלאומית (IFRS) מהלך שכולל הרבה התעסקות טכנית. "ה-IFRS מביא איתו לא רק שינוי במספרים שיכול להיות דרמטי אלא גם דרישות גילוי נוספות שחברה פרטית לא נחשפה עליהן עד היום. נושא נוסף שחייבים לגעת בו בתהליך הוא בחירת מערכות מידע שמותאמות לתהליך – הכל חייב להיות ממוחשב מ-Day One".
לבסוף, הדוברים נתנו "טיפים" ודגשים עיקריים לחברות לקראת הנפקה:
- ניר המליץ להפוך את אתגר התגמול והשקיפות הנלווית לו, להזדמנות: "יש הזדמנות לדירקטוריון לייצר שיח מסודר ברמת ההנהלה לגבי השאלה: מהי הצלחה? זה שיח שיש עמו מתח אבל הוא גם בריא, בהיבט תיאום הציפיות". הוא הוסיף: "אל תעשו העתק-הדבק. נתקלתי בהרבה מקרים שהביאו טיוטה של מדיניות שכר שברור שהיא העתקה. תבנו מדיניות תגמול שמתאימה לחברה שלכם".
- סרחאן הציע, "לא לחכות!", למועד ההנפקה כמובן, "אנחנו לא חיים בעולם אידיאלי. חלון ההזדמנויות נפתח, לעיתים לתקופה מוגבלת, לכן כדאי להיות מוכנים מראש".
- פלקון שניידר הציעה לחשוב היטב על מבנה הפעילות העסקי של החברה ומה רוצים להנפיק: "איך אנחנו רוצים לבנות את הביזנס ולתווך את זה לציבור? יש לזה הרבה השלכות גילוי", אמרה.
- ימין אמר: "יש לבנות את תהליך התשקיף מתוך מחשבה על היום שאחרי ומרגע שהתקבלה החלטה לצאת לדרך חייבים להיות All In".
הזדמנות לתיקון
את היום חתמה סיון צוקרמן, סניור מנג'ר מיסוי ישראלי ב-EY. היא דיברה על "היבטי מס, לפני, במהלך ואחרי ההנפקה". היא פתחה ודיברה על הערכות החברה להנפקה. "כפי שכבר נאמר יש חשיבות למבנה החברה ומיפוי הפעילויות אבל יש גם צורך להבין אם בכלל אנחנו רוצים להנפיק את כל מה שקיים היום, או שמא בעלי המניות הקיימים מעוניינים להשאיר חלק מהנכסים בידיים שלהם?". צוקרמן הסבירה שיכולה להיות חשיפת מס בבחירה במודל של "חברת אחזקות". צוקרמן הסבירה שתהליך התשקיף מחייב לבחון גם את מדיניות המס של החברה, את פוזיציות המס, עודפים ואף טעויות שנעשו בעבר. "ניתן לטפל בזה במגוון דרכים – בדרך של תיקון בשוטף, בדרך של Catch up, בדו"ח הבא שיוגש או בהגשת דו"חות מתוקנים לעבר".
צוקרמן נגעה גם באופציות לעובדים ומייסדים ותוכניות התגמול. "זה עולם ומלואו עם עשרות דרכים לעשות תגמולים לעובדים", ולכל אחד מהם השפעה מיסויית אחרת. "בהקשר הזה יש איזשהו יתרון לחברות ציבוריות: החברה יכולה לרשום הוצאה עבור רכיב ההקצאה כבר במועד ההענקה, וזאת בשונה מחברות פרטיות". שיטת ההקצאה, היא הדגישה, צריכה להתאים למטרות וליעדים העסקיים של החברה.
צוקרמן הרחיבה גם על סוגיית הוצאות ההנפקה: "ככלל, הוצאות ההנפקה הן לא מוכרות לצרכי מס הכנסה מהטעם שמדובר בעסקה הונית שלא ניתן לראות את הערך שלה בשנת המס הספציפית", הסבירה. למרות זאת, ישנם סייגים: חוק עידוד תעשייה, מאפשר לחברות תעשיתיות להכיר בהוצאות ההנפקה בפריסה של 3 שנים. כמו כן, הסבירה: "אולי חלק מהוצאות ההנפקה יכולות להיות מוכרות כחלק מהמנגנון העסקי השוטף, וכך גם בהקשר להוצאות הנפקה שלא צלחה, בכפוף לפרשנות".
